但如果利用新发行货币投资的项目不能产生正回报，辽吉流则会导致通胀上升、货币贬值。

考虑到中央银行可以在危机时增发货币作为股权资本，地新传统的白芝浩规则需要更新。帕特里克·博尔顿、条河黄海洲/文我们两位作者相识于30年前的伦敦经济学院（LSE）。

伦敦经济学院当时是全球主要的合约理论（ContractTheory）研究中心，生超上洪水也是全球主要的中央银行理论和政策研究中心。从货币是国家股权资本的视角看，辽吉流国家发行货币就像企业发行股票。欧元区国家1999年同时放弃本国货币，地新这就从国家层面实施了股转债。

我们构建的这个新的共同微观基础就是货币即国家股权，条河分析工具为合约理论。在金融危机时，生超上洪水如果没有国家层面的货币增发，并由中央银行作为最后救助人提供的及时救助，那么实体经济必将遭到金融危机的重创。

由此可见，辽吉流我们的货币供给分析不同于现代货币理论（ModernMonetaryTheory，MMT）。

这就像一个公司如果面临好的成长机会，地新发行的新股票可以提升其价值，促使股价上涨，而如果没有好的成长机会，发行新股票就会导致股价下跌。例如，条河美国在第二次世界大战期间，条河在应对2008年全球金融危机期间，以及应对2020年新冠疫情危机期间，通过大幅增加货币供应量，使美国的经济实力大为增强。

有意思的是，生超上洪水从莫迪利亚尼—米勒定理的框架来观察，生超上洪水货币主义大师弗里德曼在20世纪60年代阐述货币理论时，采用的是莫迪利亚尼—米勒定理的框架，而在70年代与哈耶克论战货币发行是否应该由国家垄断时，又跳出了此框架。后来当其中一些国家（如希腊、辽吉流意大利等）面临金融危机时，它们无法再靠发行本国货币来偿付国家债务（外债），由此导致了欧债危机的爆发。

国家发行的货币可以用来为投资和消费融资，地新同时发行货币的成本是通胀，也是对现有货币持有者的稀释成本。中央银行在考虑是否增发货币作为股权资本时，条河需要权衡长期通缩成本（由微观层面许多企业和家庭面临债务重压所致）和潜在的通胀成本（由增发货币作为股权资本Ⅹ货币的本质引致）。